尽管许多人愈来愈担心中国的经济，中国眼下并非正步向「失落数十年」的日式经济停滞。但是，这一判断仍有令人忧心的不确定性。日本当年不愿抛弃功能失调的成长模式，该国的命运即已注定。中国积极推动经济结构转型，是它与日本不同之处，但中国执行这项策略时遇到了种种困难。除非中国能克服这些困难，其结局可能与日本相似。

同一结论出现在我教的「日本的教训」研讨课程中。过去6 年，我在耶鲁大学教这个课程，它基本上是鉴识总体经济学（forensic macroeconomics）的课程，从现代日本经济的兴衰中，总结出一些关键教训，再看对其他主要经济体有何启示。

中国投资热潮 高度仰赖银行信贷

这个课程结束时，学生必须提交研究报告，评估哪个国家可能是下一个日本。2012 年时，美国是*热门的选择，当时美国经历了2008 年金融危机之后，经济仍未回稳。到了2013 年，大家的焦点自然转向了受危机冲击的欧洲。但今年超过一半的学生（13／23）选择研究中国是否将是下一个日本。

大学的环境提供了一个很好的知识实验场所。但春季学期结束后，我短暂访问中国数次，得出了不同的观点。我和中国的官员、企业**、学者及投资人广泛讨论，发现他们对日本的教训很有兴趣，也很想知道对中国的难题有何启示。

眼下*热门的议题是债务。中国非金融债务对国内生产毛额（GDP）的比率，已从2008 年的150%，升至现在的255%，而企业（主要是国有企业）贡献了三分之二的增幅。因为中国是全球*大的储蓄者（自2007 年以来，国内总储蓄相当于 GDP 的49%），该国债务大增完全不令人意外。高储蓄经济体很容易出现高投资的情况，而中国因为缺乏资本市场改革（2015 年股市泡沫破灭，让问题更严重），中国的投资热潮不成比例地仰赖银行信贷做为资金来源。

日本的教训对评估债务密集型成长的风险特别有帮助。2015 年末，日本总债务对GDP 的比率接近390%，比中国高约140 个百分点。但是，日本的储蓄率非常高（自2007 年以来平均相当于GDP 的24%），日本基本上是欠本国人的债。也就是说，日本比较不怕外国投资人撤资，尽管资本外逃经常引发其他国家的危机。

因为自2007 年以来，中国的储蓄率是日本的两倍，中国的债务密集型经济体，看来更加不怕资本外逃。2016 年初的「中国惊吓」（因为人们担心资本外逃和汇率风险而加剧）完全忽略了这一点。担心中国经济因为债务危机而硬着陆，是大大过虑了。

僵尸企业在中国也是热门议题。僵尸企业是日本头一个失落十年（1990 年代）的要角，它们靠银行持续提供有补贴的贷款维持生命；不知不觉间累积了巨额逾期放款，*终拖垮了银行体系。这一点很重要：僵尸企业与僵尸银行的互动非常险恶，结果堵住了实体经济的动脉，导致日本的生产力成长急速放缓，至今未能扭转颓势。

中国领导层在*近的公开声明中，明确提到僵尸国有企业。中国当局已经相对迅速地遏止钢铁和煤这两个关键产业的过度扩张，同时暗示可能对水泥、玻璃和造船业采取类似手段；这一点与日本截然不同，因为当年日本否认问题近十年之久。

中国贷款品质恶化的问题，也令人想起日本的经历。中国上市银行的官方逾放比仅1.7%，但实际问题远比这严重。值得关注的还有「特别关注类贷款」，也就是借款人出现初步还款困难的贷款，以及影子银行体系的坏帐，两者加起来可能令中国真实的逾放比升至约8%。在这种情况下，当局*终将必须对中国银行体系注入资本。

中国债务与僵尸企业 有危险的关联

这一切在北京都不是什么「黑暗秘密」。5 月初，中国首要官报《人民日报》即刊出一篇「权威知情人士」的访问，凸显了中国高层对于如何避免步日本后尘有日益公开和激烈的辩论。这名据信接近习**主席的知情人士强调，中国债务问题与僵尸企业有危险的关联，大有可能令中国经济陷入日式的「L 型」衰退。这触及中日比较的核心问题。日本经济已经迷失了25 年（而且仍未脱困），这种结果是中国无法接受的。但中国知道自己不想要什么，不保证就能避免坠入日式经济陷阱。

改革是中日差异的关键所在。日本未能积极推动结构改革，是该国1990 年代的一个标志，而这对当前「安倍经济学」复苏计画构成同样严重的障碍。相对之下，中国的策略强调结构改革和「再平衡」的重要性。中国是成是败，*终取决于领导层是否愿意勇敢处理抗拒改革的既得利益集团。

作者：耶鲁大学教授史蒂芬‧罗奇